文|招商宏观张静静团队
核心观点
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7月CPI同比回落至-0.3%的负增长,这在意料之内;重要的是,核心CPI的环比开始改善。
服务CPI环比0.8%,强于季节性。消费服务业供给在疫情期间有所收缩,叠加暑期需求释放和二次疫情过峰收尾,释放了较强的价格弹性。
核心商品CPI环比0.0%,强于季节性,这是一个积极信号,指向居民消费需求保持平稳恢复,也与“618”促销活动结束、部分商品价格上调有关。
7月PPI同比反弹至-4.4%,环比降幅收窄,也是一个积极信号,6月大概率是本轮PPI同比下行的底部。
总的来说,无论是CPI还是PPI,同比的短周期底部都已经在6-7月形成,也意味着年内经济下行压力最大的阶段可能已经在5月附近结束。下半年,我们期待经济先夯实短周期底部、再进一步平稳恢复。
正文
一、通胀的环比开始改善
7月CPI同比继续回落至负增长,这在意料之内;重要的是,核心CPI的环比开始改善。7月CPI同比-0.3%,比6月回落0.3%;环比+0.2%,比6月上升0.4%。
食品是弱项,食品CPI同比-1.7%,比6月下降4.0%;环比-1.0%,明显弱于季节性,主要原因是菜价在5-6月受高温等气候因素影响明显偏强,7月重新走弱是向历史均值水平收敛。另外,猪价在下行周期中磨底,环比走势偏弱,而去年同期猪价处于上升周期的加速期,基数大幅上升,后续还将在同比维度抑制食品CPI。
非食品是强项,非食品CPI同比0.0%,比6月上升0.6%;环比+0.5%,强于季节性。具体来看:
1)服务CPI环比0.8%,强于季节性。消费服务业的供给侧在疫情期间有所收缩,在叠加暑期需求释放和二次疫情过峰收尾之后,释放了较强的价格弹性。实际上,在今年以来整体通胀持续偏弱的环境下,服务CPI环比一直与历史季节性相似。
2)核心商品CPI环比0.0%,强于季节性,这是一个积极信号。与服务CPI相反,由于过去几年出口高景气带来的产能扩张,以及居民消费需求恢复节奏偏平,今年以来大部分时间核心商品CPI环比都弱于季节性。本月环比改善的原因,一方面指向居民消费需求保持平稳恢复,另一方面也与“618”促销活动结束、部分商品价格有所上调有关。
3)能源CPI同比估算在-5.3%左右,比6月上升1.9%,除基数下降之外,6月之后国际油价反弹的效应开始滞后传导至国内。
总的来说,7月CPI同比降至负值在意料之内,食品价格环比下跌和同比高基数是主要原因;更重要的是,7月核心CPI环比开始改善,服务和核心商品都有不错表现,后续关注持续性。
7月PPI同比反弹,环比降幅收窄,这也是一个积极信号。7月PPI同比-4.4%,比6月上升1.0%;环比-0.2%,比上月上升0.6%。实际上,多数上游原材料价格在5月底就形成了一个底部,6-7月温和反弹,然而6月PPI环比仍然低至-0.8%,传导至7月降幅开始明显收窄。
从行业数据来看,PPI环比上涨和下跌的行业各半,结构性特征比较明显。上游行业里,油气开采(+4.2%)、黑色采选(+1.2%)、有色采选(+0.5%)、有色冶炼(+0.4%)明显偏强;非金属制造(-2.0%)、煤炭采选(-2.0%)、非金属采选(-1.7%)则明显偏弱。
中下游行业里,纺织服装(+0.6%)、酒茶饮料(+0.2%)、电子通信(+0.2%)相对偏强;化学制品(-1.2%)、造纸(-1.1%)、印刷(-0.4%)、塑料橡胶(-0.3%)等相对偏弱。
行业PPI环比的结构性特征清晰地展现了当前地产链与非地产链、国内定价与海外定价的景气度差异和逻辑区别。值得注意的是,考虑到化学制品和橡胶塑料等行业价格与油价联动性较高,7月的显著差异可能会在后续收敛,有助于PPI环比保持恢复态势。
二、通胀的短周期底部初步形成
我们在6月通胀点评《通胀触底意味着什么》里已经明确指出:1)由于去年7月和8月PPI的环比走势属于“08年金融危机”级别,PPI同比的底部大概率已经出现;2)超低基数下,PPI同比回升的意义取决于环比走势,如果环比连续回正,属于实质性复苏;如果在多数时间为负,属于不典型复苏;如果仍然连续为负,则属于没有复苏。
从这个角度,7月PPI环比降幅的明显收窄算是初步释放了积极信号,6月大概率是本轮PPI同比下行的底部。总体上看,大部分大宗工业品在过去几年没有明显的供给扩张,其价格在反馈经济基本面边际变化的过程中比较敏感。
预计本轮CPI同比下行的底部就在7月。食品CPI虽然不是当前经济分析的主要变量,却是CPI读数的最大潜在拖累因素,猪价在去年下半年翻倍带来较高的基数压力。我们在下半年国内经济展望《等待破晓》里指出“生猪存栏-出栏情况指向猪价有望在Q2环比触底”,近两周的猪价走势正在逐步兑现,而且短时间的反弹斜率较高,因此同比维度的压力也在缓和。
相对更重要的仍然是核心CPI的环比表现。对于服务CPI,供给收缩后的需求恢复是价格稳定的重要基础;对于核心商品CPI,部分品类与PPI有一定相关性,环比压力可能在缓解过程中。
总的来说,无论是CPI还是PPI,同比的短周期底部都已经在6-7月形成,也意味着年内经济下行压力最大的阶段可能已经在5月附近结束。下半年,我们期待经济先夯实短周期底部、再进一步平稳恢复。
风险提示:
政策力度低于预期;海外经济弱于预期。
以上内容来自于2023年8月9日的《核心通胀的环比开始改善——7月通胀点评》报告